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最慘芯片股如何煉成

作者: 王方玉 2021-04-05 16:52

大國博弈、自主可控、國產崛起……半導體是機構和投資者關注的焦點,青睞的對象。

Wind半導體指數(886063)和芯片指數(884160)的平均市盈率長期保持在80倍以上。以立昂微為代表的優秀公司,更是以3個月20倍的漲幅領跑大盤。

但在行業“光環”之下,曾經是A股首家市值破千億的芯片公司匯頂科技(SH:603160),如今卻成了最慘的芯片股。

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數據顯示,匯頂科技的股價自2020年2月創出歷史最高位387.2元/股后,隨即一路下跌,至今跌去了2/3還多。市值也從頂峰的1770億下跌到如今僅剩513億元,市盈率(TTM) 僅有30.15倍。

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匯頂科技股價表現(2019年12月至今)

作為全球指紋識別芯片的龍頭,匯頂科技幾乎將所有國產手機廠商發展成了客戶,是安卓手機陣營應用最廣的指紋識別解決方案提供商,也曾在2016年上市至2020年2月之間創下了超過20倍的市值漲幅。

曾經的芯片白馬,為何不再受到資本青睞?

2020年,匯頂科技的凈利潤、毛利率、凈利率都表現出現了明顯下滑。而盈利能力下滑背后,是其嚴重依賴的生物識別芯片業務正面臨激烈競爭,在技術迭代面前有心無力。

市場擔憂,占營收超過80%的主力業務一旦出現坍縮,匯頂科技的業績會隨著其在指紋識別芯片市場地位的衰落,而越來越差。

但對于匯頂科技來說,找到新的業績增長點并重回高增長并不容易。

主力業務四面困境

相關生產企業的盈利空間有進一步萎縮的趨勢。

匯頂科技曾經的成功,主要源于其對于屏下指紋解決方案的押注,但也正是因為依賴核心產品、業務結構單一,為其衰退埋下伏筆。

自2018年開始,安卓手機出現了全面屏趨勢、取消指紋識別按鍵成為潮流和趨勢。屏下指紋解決方案迅速成為安卓陣營旗艦機的標配,形成了一條與蘋果的Face ID(臉部識別)不同的技術路線。

此前,匯頂科技的主營業務還是屏幕觸控芯片、電容式指紋識別芯片。通過押寶光學屏下指紋技術取得技術突破,匯頂順利趕上并享受了行業紅利,成為安卓陣營全球指紋識別方案第一供應商。

這帶動了匯頂的經營業績大幅增長。2019年其凈利潤達到23.17億元,同比增長212.10%,創下上市以來新高,也將其股價送上歷史最高位。

從2019年的營收結構中可以看到,指紋識別芯片占其營收的比重達到83.67%、觸控芯片的比重僅為15.98%, 其他芯片只有0.34%。指紋識別芯片毫無疑問是其營收的絕對主力,但也造成其容易受到新品入局、技術迭代、市場波動、行業周期等因素擾動,抗風險能力較弱。

隨著光學屏下指紋技術成為安卓手機市場上的主流,包括思立微(后被兆易創新收購)、神盾股份、聯詠科技在內的第二梯隊供應商正在快速追趕。以虹軟科技為代表的新玩家也在2020年下半年入局,市場空間逐漸飽和。

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新對手們搶占市場份額的主要方式就是價格戰。屏下指紋芯片售價快速下跌,單個售價從2019年匯頂先發時的10美元,降低到了5美元。

激烈的價格戰之下,匯頂科技的盈利空間被嚴重壓縮,其毛利率和凈利率從2019年的60.4%、35.8%下降到了51.81%、21.45%。同時,2020年三季度歸母凈利潤下滑了35.75%。對手思立微則在2020年上半年出現了虧損。

根據野村東方國際證券的預測,到2021年初鏡頭式光學識別芯片/模組的價格還將繼續降低至1.5-2.0/3.0-3.5美元。這意味著相關生產企業的盈利空間可能進一步萎縮。

除了現有產品的激烈競爭,高通的超聲波指紋識別技術、TCL華星等廠商正在研發的全屏多點屏內指紋技術,都在給匯頂科技施加壓力,甚至是降維打擊。

當前,高通的第二代超聲波屏下指紋識芯片已經在三星、魅族等廠商的旗艦手機上得到應用,這加劇了市場對于匯頂技術更新落伍的擔憂。

且2020年已經是全球智能手機出貨量連續第三年下降,大的市場環境也在走弱。種種因素加碼之下,無論是數量和價格,匯頂科技的業務都在走下坡。

第二增長也是難題

這些新業務尚未形成氣候,短時間內很難對營收有大的拉動。

單一主力業務面臨巨大的瓶頸和下滑壓力,新業務的培育和增長就顯得尤為重要。當初的匯頂也正是通過新產品——光學屏下指紋實現突破,成就了公司的第一次騰飛。

匯頂科技已開始布局產品矩陣。其在2018年即開始研究開發IoT新技術和新產品,并在2019年展出了新一代心率檢測芯片,主打可穿戴設備市場。

2020年2月,匯頂又耗資1.65億美元收購了恩智浦的VAS業務(語音及音頻應用解決方案),可以應用于手機、移動終端和汽車等領域,進一步擴充產品矩陣。

2020年半年報顯示,匯頂科技已經形成了生物識別產品、人機交互產品、語音及音頻(VAS)產品、IoT產品四大產品矩陣。

不過,這些新業務尚未形成氣候。根據2020年半年報,其他芯片占主營收入的8%左右,短時間內很難對營收有大的拉動。

一位接近匯頂科技的研發人員告訴巨潮,匯頂收購的恩智浦的VAS業務技術含量不高,匯頂也僅僅在原產品技術上做了小幅改良,因此該業務的盈利能力較弱。

車載藍牙、心率檢測芯片雖然早已研發成功,但無法大規模打開市場?!皡R頂仍然在靠光學指紋芯片業務輸血?!?/p>

也有投資者指出,有分析表明匯頂未來在物聯網和CIS領域(接觸式圖像傳感器),物聯網只是能長期不溫不火,CIS領域完全是成本控制和重資本發展,優勢不大。

另一方面,在智能穿戴和汽車芯片,這些領域主要是數據最重要,大公司都有自己研發芯片的需要。

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另外,在重量級的芯片上取得研發成果也需要時間積累。該研發人員告訴巨潮,匯頂在研發的CMOS圖像傳感器可能要大約5年時間才能有所積淀。

匯頂需要時間積累技術實力,不過資本在當下正在對匯頂失去耐心。

3月15日,匯頂第二大股東、持股7.27%的匯發國際發布公告擬減持不超過公司總股本的3%,而此前匯發國際已完成4次減持,累計減持金額超過68億元。

機構也相繼拋售和退出。數據顯示,截至2019年末有477家機構持倉匯頂科技,但2020年末,持股機構數驟降為19家,相較2019年減少了96%。

當前,匯頂科技的靜態市盈率在23倍左右,動態市盈率在36倍左右,與A股芯片企業動輒上百倍的市盈率相比,看似非常便宜。

但在當前的市場環境下,匯頂科技的未來利潤表現不會很好,一旦走向下坡路,會帶動估值越來越高,即便是30多倍PE也不見得便宜。

匯頂科技遭遇的不僅是殺業績、殺估值,而且是殺邏輯,尤其是長期增長邏輯的改變。這或許可以解釋,為何股價腰斬不止的當下,匯發國際卻仍然堅定減持了其手中近一半的股份。

關鍵在于下游應用

中國的芯片下游市場足夠大,但芯片企業的挑戰在于產品能否被市場認可。

復盤匯頂科技的爆發與下滑的歷程不難發現:芯片企業,尤其是采取“Fabless?!笔降腎C設計企業,時刻經歷著來自競爭和市場的快速變化,面臨很大的不確定性。

這既要求企業將成本和精力大力投入研發,也需要企業對于市場需求和趨勢有敏銳的洞察,還需要機遇和運氣。

匯頂科技一直保持著較高的研發投入比率。2017-2019年,其研發投入占營收的比重分別高達16.21%、22.52%、16.67%。

匯頂也一直對于新的產品和下游市場堅持探索和投入。董事長張帆曾在投資者交流時表示:“沒有人能保證百發百中,尤其是開槍越多消耗子彈越多,但不能因為害怕浪費就不開槍?!?/p>

但是此前的投入,并沒有轉化成為過硬的、切中下游需求的產品,與可見的業績表現。

一位芯片行業投資人告訴巨潮,中國已經是世界集成電路產業最大的下游市場,僅芯片產品就有萬億的市場規模,且市場需求的年增速在10%左右。

中國的芯片下游市場是足夠大的,但芯片企業的挑戰在于產品能否被市場認可。

以寒武紀為例,其重要的軟肋之一就在于和華為的合作結束之后,很難找到大規模應用芯片的下游客戶。

“半導體的本質就是一堆沙子,但生產一顆沙子和一百萬顆的成本差別非常大。只有大規模量產達到一定良品率,實現適當的價格,能讓下游客戶心甘情愿買單,才算是真正的成功?!?/p>

“找到下游應用市場,是IC設計公司的命脈?!痹撏顿Y人表示,IC設計企業在做芯片之初就要找到自身定位、應用環境和市場。

目前來看,匯頂科技正在著力解決的問題,就是為現有的IoT產品打開市場,這部分產品雖已研發成功,但2019年占營收的比重僅有0.34%。歷史上看,匯頂目前尚無在手機以外領域取得過重大成功的案例,下游應用的推廣并不成功。

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3月15日匯頂科技發布公告,聘任德州儀器副總裁及中國區總裁胡煜華為公司總裁。外界解讀稱,胡煜華將著力拓展手機市場以外的IoT、車載等領域。

不同于手機市場,IoT產品市場有著更加廣泛的客戶群體,下游客戶的市場集中度很低,需要打開新市場,獲得新客戶的認可。巨潮發現,匯頂科技近日與世強硬創電商簽訂代理協議,授權其代理IoT產品線。

不過,正如此前的投資者所擔心的,物聯網芯片長期增長不溫不火,很難像光學指紋芯片市場一樣在短時間內爆發,沒辦法推動匯頂科技的業績的二度高增長。

看到新的高增長信號之前,資本只能選擇用腳投票,暫時撤退。

注:文/王方玉,文章來源:巨潮商業評論(公眾號ID:tide-biz),本文為作者獨立觀點,不代表億邦動力網立場。

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